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“L型”復(fù)蘇
三季度GDP同比增長7.4%，符合預(yù)期但低于二季度的7.6%。許多評論人士把注意力焦點(diǎn)放在這是自2009年一季度以來的最低增速上，但我們的估算顯示實(shí)際GDP環(huán)比增速在今年一季度就已見底。我們估算GDP季調(diào)后環(huán)比 折年率在今年一季度跌至僅略高于6%的低位，
隨后二季度有小幅提升但仍低于7%，三季度則回升至7.6%。盡管從這個趨勢來看，本輪復(fù)蘇更像是一個“L型”——最多也只是溫和復(fù)蘇，實(shí)在難以讓人興奮，但至少可以比較肯定地看出經(jīng)濟(jì)增長的環(huán)比勢頭已經(jīng)企穩(wěn)。
房地產(chǎn)活動在三季度明顯回暖。銷售面積同比增速從二季度的-7.7%回升至6%（其中住宅銷售面積同比增速也從-8.3%回升至7.3%），這使得開發(fā)商加快了竣工步伐并增加了推盤量。良好的房地產(chǎn)銷售似乎也帶動了家具和建材零售額的加快增長。不過，新開工面積表現(xiàn)仍然疲軟，除了在8月有所反彈之外，二季度和三季度均出現(xiàn)了12%左右的同比下跌。
8月房地產(chǎn)銷售的強(qiáng)勁反彈以及新開工面積早于預(yù)期的回升確實(shí)令我們十分意外，并且我們在當(dāng)時就指出這一勢頭不太可能會延續(xù)到9月以后。我們曾指出，由于限購令和二套房貸政策還在實(shí)行且未來不太可能發(fā)生變化，房地產(chǎn)活動反彈的幅度應(yīng)該比較有限。另外，我們認(rèn)為由于新開工數(shù)據(jù)中包含了一定的保障房新開工，這也可能夸大了商品房實(shí)際的強(qiáng)勁和下滑幅度，而真實(shí)情況可能更為平滑。9月份數(shù)據(jù)顯示銷售面積確實(shí)同比下滑了3.6%（其中住宅銷售面積同比下滑的1.6%），新開工面積也再次出現(xiàn)兩位數(shù)的下跌。我們再次提醒投資者不要過分解讀波動性較大的的月度數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為房地產(chǎn)銷售和建設(shè)活動將在未來幾個月繼續(xù)企穩(wěn)并小幅回升。
在政府政策和資金的支持下，基建投資在三季度加速增長。同時，制造業(yè)投資進(jìn)一步放緩，顯示需求仍然疲軟且企業(yè)盈利水平下滑。盡管出口增長在三季度放緩，但三季度凈出口對整體經(jīng)濟(jì)增長的拖累有所減少。
雖然9月份出口增速反彈可能推動了輕工制造業(yè)的生產(chǎn)，但整體工業(yè)以及重工業(yè)增加值同比增速回升還是有些令人意外。數(shù)據(jù)顯示9月份重工業(yè)生產(chǎn)同比增長了9.3%，強(qiáng)于8月份，其中建材（如鋼鐵行業(yè)）的反彈尤為強(qiáng)勁。似乎美聯(lián)儲出臺QE3、中國政府加快公共基建項目審批和并加大資金支持力度共同推高了國內(nèi)鋼價，促使近幾周鋼材貿(mào)易商增加庫存、鋼廠也加快了復(fù)產(chǎn)。
本周的數(shù)據(jù)有什么政策含義？
我們認(rèn)為最新數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)已經(jīng)見底，這主要是受到了政府前期政策和信貸支持、房地產(chǎn)銷售回升且房地產(chǎn)建設(shè)活動企穩(wěn)、以及出口企穩(wěn)（在9月份回升）的幫助。展望未來，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基礎(chǔ)似乎已經(jīng)更為堅實(shí)，而近期國內(nèi)信貸增長提速也應(yīng)該會帶動國內(nèi)投資反彈，而房地產(chǎn)建設(shè)活動至少應(yīng)當(dāng)會保持穩(wěn)定。
這意味著出臺新一輪刺激政策的必要性正在降低，這也符合我們此前的預(yù)測——即領(lǐng)導(dǎo)層換屆并不會帶來新的刺激政策。由于貨幣供應(yīng)和信貸增長已經(jīng)在上升，我們認(rèn)為貨幣政策基調(diào)將基本保持不變，央行不會調(diào)整信貸總額（全年最多8.5萬億）、也不會降準(zhǔn)。政府可能會引導(dǎo)額外的資金需求轉(zhuǎn)向債券市場，尤其是銀行間債券市場。我們認(rèn)為，由于CPI預(yù)計將在未來幾個月回升，降息的理由并不充分。房地產(chǎn)方面，我們預(yù)計政府不會進(jìn)一步收緊、也不會放松當(dāng)前的調(diào)控政策。
（關(guān)鍵詞：三季度GDP 增速 刺激政策 調(diào)控政策）
