在倫敦、香港上市的商品巨頭嘉能可(Glencore)一周以來的股價(jià)走勢(shì)令人瞠目結(jié)舌：先是在9月28日收盤暴跌近30%，創(chuàng)歷史最大跌幅，引發(fā)“大宗商品的雷曼時(shí)刻”恐慌。隨著公司頻頻發(fā)動(dòng)“公關(guān)閃電戰(zhàn)”(communicationsblitz)、力保公司無違約風(fēng)險(xiǎn)，嘉能可股價(jià)隨后便絕地反擊，在兩地紛紛收復(fù)暴跌當(dāng)日的全部跌幅。

目前，令市場(chǎng)最為關(guān)注的是，“大宗商品超級(jí)熊市”中的嘉能可是否能真正自保?“雷曼式危機(jī)”一說究竟靠譜嗎?

“盡管大宗商品價(jià)格已經(jīng)跌了很多，也未必見底，但‘雷曼式危機(jī)’的說法有些夸大。雖然交易部門龐大，但從本質(zhì)而言嘉能可仍是家貿(mào)易公司，大宗商品與金融資產(chǎn)的屬性還不完全一樣，至少傳染性沒那么強(qiáng)。”東證期貨原油分析師金曉告訴《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》。

當(dāng)前，投資者最為擔(dān)心的就是嘉能可的債券評(píng)級(jí)降級(jí)風(fēng)險(xiǎn)(當(dāng)前為投資級(jí))，因此嘉能可也于6日發(fā)表聲明，“信用評(píng)級(jí)下調(diào)不會(huì)為公司帶來致命打擊，公司為此付出的代價(jià)不大(modestcost)。”

“雷曼式危機(jī)”或夸大

在市場(chǎng)極度恐慌之際，嘉能可的連續(xù)維穩(wěn)聲明起到了不小的作用。

本周二，嘉能可指出，信用評(píng)級(jí)下調(diào)所帶來的成本不大。“如果連降兩級(jí)至投機(jī)級(jí)(又稱‘垃圾級(jí)’)，當(dāng)前嘉能可價(jià)值45億美元的公司債收益率或上升1.25個(gè)百分點(diǎn)，年化成本約增加5600萬(wàn)美元。此外，180億美元的短期貸款沒有附加條件，可以展期。”

此前，投資者普遍擔(dān)憂，若大宗商品價(jià)格急劇下跌，這將導(dǎo)致嘉能可龐大的相關(guān)債務(wù)遭受信用降級(jí)，最終將使得其交易部門破產(chǎn)。金融評(píng)論網(wǎng)站Zerohedge此前認(rèn)為，一旦嘉能可破產(chǎn)就可能觸發(fā)“大宗商品的雷曼時(shí)刻”。屆時(shí)，嘉能可所有礦產(chǎn)都將被封存，這會(huì)導(dǎo)致大量的抵押品不足利潤(rùn)暴跌，與當(dāng)年雷曼兄弟的遭遇如出一轍。

不過，嘉能可的上述“危機(jī)公關(guān)”從上周起便頻頻出現(xiàn)，其積極效果也直接反映在了股價(jià)上。本周一，《每日電訊報(bào)》稱，來自新加坡的主權(quán)基金、日本交易所和一家加拿大養(yǎng)老基金可能購(gòu)買嘉能可農(nóng)業(yè)業(yè)務(wù)一部分股份。受該消息刺激，嘉能可港股股價(jià)于6日一度暴漲72%，刷新8月末以來新高。倫敦上市的嘉能可股價(jià)周一大漲21.5%至115便士。

然而市場(chǎng)情緒顯示，眾多投資者仍對(duì)嘉能可的交易部門持懷疑態(tài)度，由于其長(zhǎng)期信息不透明、作風(fēng)神秘，被各界稱為“黑箱”(blackbox)，也被認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)難以預(yù)計(jì)。

對(duì)此，嘉能可負(fù)責(zé)煤炭業(yè)務(wù)的主管PeterFreyberg也現(xiàn)身說法。“沒有什么神秘的，我們的交易部門是一個(gè)全球物流網(wǎng)絡(luò)，通過捕捉套利機(jī)會(huì)(arbitrage)來盈利，并最終將實(shí)體大宗商品移交到全球工業(yè)客戶手中。”

PeterFreyberg稱，交易部門的套利形式多樣，包括全球不同地區(qū)同種產(chǎn)品的價(jià)差套利。“嘉能可在貨源、運(yùn)輸、儲(chǔ)存、保險(xiǎn)、金融、風(fēng)險(xiǎn)管理方面存在規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)，且公司成功經(jīng)歷了超過40多年的大宗商品周期。”

PeterFreyberg也表示，在經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)方面，公司業(yè)務(wù)都十分強(qiáng)勁，現(xiàn)金流為正、流動(dòng)性充沛，且不存在債務(wù)違約問題。

值得注意的是，德意志銀行分析師也在上周五致客戶的報(bào)告中對(duì)嘉能可的狀況做出了簡(jiǎn)要分析，其認(rèn)為嘉能可或許會(huì)面臨困境，但似乎并不能被描述為“下一個(gè)雷曼”。

該分析師表示，(上周一)嘉能可股價(jià)一度暴跌30%，之后股價(jià)反彈。“嘉能可是下一個(gè)雷曼兄弟”的預(yù)測(cè)，可能是投資者對(duì)嘉能可股價(jià)暴跌感到最困惑的部分。嘉能可確實(shí)有一個(gè)強(qiáng)勁的交易部門，不過其他方面卻很薄弱。雷曼曾用11位數(shù)的回購(gòu)交易掩蓋其資產(chǎn)負(fù)債表的狀況，而嘉能可并沒有這樣做。雷曼依賴隔夜資金，而嘉能可并不依賴。通過對(duì)標(biāo)普500指數(shù)當(dāng)前的構(gòu)成股票分析發(fā)現(xiàn)，自2008年9月份以來，股票單日下跌30%的情況差不多發(fā)生了50次，這些股票包括道富銀行、Netflix、時(shí)代華納有線和FossilGroup。此外，160家公司的債務(wù)股本比要高于嘉能可今年預(yù)計(jì)的83%，不過只有嘉能可引發(fā)了觸發(fā)“雷曼時(shí)刻”的猜測(cè)。

最大風(fēng)險(xiǎn)或源于大宗商品定價(jià)環(huán)境

其實(shí)，對(duì)于如嘉能可等大宗商品公司而言，終極風(fēng)險(xiǎn)仍來源于這場(chǎng)不知何時(shí)見底的“商品熊市”。

今年上半年，嘉能可交易部門經(jīng)調(diào)整后收益達(dá)11億美元，占到同期公司總收益的76%。今年大宗商品價(jià)格暴跌，這也使得嘉能可遭遇重創(chuàng)。該公司表示，2015年上半年，其未對(duì)沖的金屬商品敞口大約有2億美元的賬面損失。

數(shù)據(jù)顯示，嘉能可的動(dòng)力煤出貨量位居全球第一，是全球最大銅供應(yīng)商，其在石油、谷物以及鋁等市場(chǎng)上也占據(jù)可觀地位。然而，隨著全球復(fù)蘇乏力、中國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩，大宗商品需求端承壓。中國(guó)當(dāng)前是全球主要自然資源的最大需求方。

PeterFreyberg表示：“嘉能可等其他資源型企業(yè)所面臨的最大挑戰(zhàn)是當(dāng)前的商品定價(jià)環(huán)境。煤炭?jī)r(jià)格暴跌對(duì)嘉能可造成重大打擊，供過于求、中國(guó)需求放緩、對(duì)更清潔燃料的需求上升都是主要原因。”他表示，全球煤炭市場(chǎng)仍在再平衡的過程之中，中國(guó)煤炭需求弱于預(yù)期。

他也同時(shí)認(rèn)為，當(dāng)前越來越多積極分子鼓動(dòng)基金經(jīng)理和銀行拋棄煤炭投資。“這種做法從根本上忽略了全球能源基本面，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和發(fā)展仍然需要相關(guān)支持。”

不過，PeterFreyberg也提及了一個(gè)正面因素——根據(jù)國(guó)際能源署(IEA)的預(yù)測(cè)，韓國(guó)、印度、日本、越南等經(jīng)濟(jì)體的商品需求仍然強(qiáng)勁，全球能源需求將在今后25年上升37%。

(關(guān)鍵字：雷曼式危)