今年以來(lái)，銅市不溫不火，波動(dòng)率很低。銅價(jià)在窄幅區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，原因主要是缺乏炒作題材，像有色金屬中的鋅有礦供應(yīng)緊張題材，鋁有國(guó)內(nèi)低庫(kù)存狀況等，而且做空風(fēng)險(xiǎn)收益比不太合適，使得資金轉(zhuǎn)向其他品種。展望后市，歐、日等國(guó)寬松空間不大，美國(guó)還可能會(huì)有加息動(dòng)作，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)也不容樂(lè)觀，全球供需過(guò)剩周期仍未結(jié)束。所以銅價(jià)還需要進(jìn)一步下跌來(lái)平衡市場(chǎng)，但是我們也要注意到，國(guó)內(nèi)以及全球流動(dòng)性泛濫，估值處于相對(duì)洼地的大宗商品階段性受到資金青睞，而且人民幣貶值也將抬升價(jià)格中樞，價(jià)格低位繼續(xù)做空風(fēng)險(xiǎn)收益比也有待考慮。預(yù)計(jì)四季度銅市仍將呈寬幅振蕩格局。

1.美聯(lián)儲(chǔ)或再有加息動(dòng)作

本月20號(hào)美聯(lián)儲(chǔ)將召開(kāi)為期兩天的議息會(huì)議，此次會(huì)議將會(huì)宣布利率決議。8月底美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫發(fā)表偏鷹言論后，美聯(lián)儲(chǔ)部分官員也相繼發(fā)表講話，總體看偏鷹言論占優(yōu)，這使得近期加息預(yù)期猛增，最新的聯(lián)邦基金利率期貨數(shù)據(jù)顯示9月份加息概率已高達(dá)88%。上月美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫和副主席Fischer，暗示今年美聯(lián)儲(chǔ)可能加息兩次，散點(diǎn)圖也顯示美聯(lián)儲(chǔ)今年或有兩次加息，但散點(diǎn)圖也表明未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)加息的路徑會(huì)變緩和。

市場(chǎng)預(yù)期會(huì)隨著形勢(shì)變化而改變，影響美聯(lián)儲(chǔ)加息決策的最重要因素是通脹和就業(yè)，所以這兩個(gè)數(shù)據(jù)決定著未來(lái)加息進(jìn)程。美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)注實(shí)際通脹率，也關(guān)注通脹預(yù)期，今年以來(lái)通脹預(yù)期表現(xiàn)一直較為穩(wěn)定，而且實(shí)際通脹率也在穩(wěn)步回升，所以若無(wú)其他重大因素變化，未來(lái)通脹不會(huì)成為美聯(lián)儲(chǔ)加息的制約。不過(guò)非農(nóng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不太穩(wěn)定，美國(guó)5月非農(nóng)就業(yè)增長(zhǎng)3.8萬(wàn)，大幅低于前值和市場(chǎng)預(yù)期，但6、7月份均遠(yuǎn)好于市場(chǎng)預(yù)期，不過(guò)8月份再次低于市場(chǎng)預(yù)期，顯示經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)并未持續(xù)好轉(zhuǎn)，全球市場(chǎng)的不穩(wěn)定也制約美聯(lián)儲(chǔ)加息動(dòng)作�；�于此，

我們維持2016年加息一次的判斷，9月份與12月份會(huì)議重點(diǎn)關(guān)注。

9月份議息會(huì)議若加息，短期美元強(qiáng)勢(shì)將壓制銅價(jià)，但是我們要注意到加息也意味著美國(guó)經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，且有靴子落地之意，歷史上美聯(lián)儲(chǔ)加息后銅價(jià)長(zhǎng)期都呈漲勢(shì)。若9月份不加息，12月份議息會(huì)議成為市場(chǎng)關(guān)注重點(diǎn)，銅價(jià)向上走勢(shì)反而受制較大。

2.財(cái)政政策力度有限

2016年中國(guó)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策與積極的財(cái)政政策，上半年投資者更多的關(guān)注貨幣政策層面，因?yàn)樨泿艑用姹憩F(xiàn)太亮眼，特別需要提到的是M1數(shù)據(jù)，8月份中國(guó)M1的同比增速達(dá)到了25.3%，進(jìn)入到2016年之后，該數(shù)據(jù)同比增速均超過(guò)20%;同期M2增速盡管也保持在較高的速度，但增速已經(jīng)明顯下降，可以看出大量的流動(dòng)性釋放并未進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)擴(kuò)大生產(chǎn)，更多的流入房地產(chǎn)市場(chǎng)，推漲了房?jī)r(jià)。究其原因，還是實(shí)業(yè)投資收益率太低，使得企業(yè)的最優(yōu)策略是借新還舊，而不是加大投資，這實(shí)際上是陷入了流動(dòng)性陷阱。

資金脫實(shí)入虛加大了金融資產(chǎn)的波動(dòng)，但我們看有色金屬特別是銅經(jīng)過(guò)年初上漲后陷入波動(dòng)，流動(dòng)性的邊際效應(yīng)在減弱。國(guó)家鑒于民間投資疲弱局面，只能通過(guò)自己加杠桿擴(kuò)大投資來(lái)提振中國(guó)經(jīng)濟(jì)，所以財(cái)政政策加碼預(yù)期出現(xiàn)，8月底財(cái)政部長(zhǎng)樓繼偉再次重申下一步將實(shí)施積極財(cái)政政策，不過(guò)擴(kuò)增的財(cái)政赤字遠(yuǎn)超赤字率，也就是說(shuō)上半年已經(jīng)過(guò)度透支了下半年額度，所以PPP開(kāi)始發(fā)力，當(dāng)前的PPP主要集中在以軌道交通為代表的城市基建和水務(wù)等領(lǐng)域，這對(duì)銅需求有提振作用，不過(guò)目前PPP項(xiàng)目落地率也偏低，四季度或難有大的提升，實(shí)際推進(jìn)效果如何還有待觀察，所以不應(yīng)夸大政策刺激預(yù)期。

3.供應(yīng)過(guò)剩周期仍未結(jié)束

國(guó)際銅業(yè)研究組織最近表示，到2019年前全球銅礦產(chǎn)能預(yù)計(jì)年均增長(zhǎng)約4%，并在2019年達(dá)到2650萬(wàn)噸，較2015年增加逾17%。這相較此機(jī)構(gòu)年初的預(yù)測(cè)調(diào)低，當(dāng)時(shí)國(guó)際銅業(yè)研究組織稱，2018年全球銅礦產(chǎn)能預(yù)計(jì)將達(dá)到2750萬(wàn)噸/年，全球銅礦產(chǎn)能增速將在2016年達(dá)到歷史頂峰7.74%后逐步回落至2018年的5%左右。相關(guān)研究機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，銅礦新增項(xiàng)目(大于10萬(wàn)噸/年產(chǎn)量)，與2015年年初預(yù)計(jì)比較數(shù)量降低明顯。銅價(jià)的持續(xù)下跌確實(shí)對(duì)投資影響較大。不過(guò)減少的還只是規(guī)劃項(xiàng)目，已在建項(xiàng)目仍繼續(xù)進(jìn)行。這可從高企的加工費(fèi)(TC/RC)側(cè)面反映出。

在高加工費(fèi)的刺激下，國(guó)內(nèi)精煉銅產(chǎn)量繼續(xù)維持高增速，中國(guó)工廠收取的銅加工冶煉費(fèi)用在7月和8月持穩(wěn)在每噸105美元。這至少是去年初以來(lái)的最高水平，也高于去年底江銅與智利安托法加斯塔協(xié)定的每噸97.35美元的2016年銅加工粗煉費(fèi)/精煉費(fèi)(TC/RC)。最新公布的數(shù)據(jù)顯示，全國(guó)8月精銅產(chǎn)量為74.3萬(wàn)噸，為至少6個(gè)月新高水平，環(huán)比漲2.9%，同比漲12%。前8個(gè)月總產(chǎn)量為550萬(wàn)噸，創(chuàng)下歷史同期最高，同比增長(zhǎng)8.7%。

進(jìn)口方面，1-6月國(guó)內(nèi)精銅進(jìn)口量級(jí)很高，同比增長(zhǎng)24%。7月國(guó)內(nèi)消費(fèi)環(huán)比走弱，加之進(jìn)口虧損擴(kuò)大，進(jìn)口量出現(xiàn)大幅下滑。8月消費(fèi)沒(méi)有進(jìn)一步惡化，而且隨著消費(fèi)旺季的到來(lái)，消費(fèi)可能會(huì)有一定程度的改善，預(yù)計(jì)進(jìn)口量會(huì)有回升。

中長(zhǎng)期看中國(guó)是首屈一指的消費(fèi)大戶，占全球消費(fèi)比重接近5成，而全球其他地區(qū)目前仍未發(fā)現(xiàn)新的增長(zhǎng)點(diǎn)，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速回落，銅消費(fèi)難免回落。有色金屬需求由經(jīng)濟(jì)周期和大國(guó)工業(yè)化進(jìn)程共同決定，中國(guó)已經(jīng)處于工業(yè)化后期，新的需求增長(zhǎng)點(diǎn)有限，這決定了銅需求增速呈回落趨勢(shì)。

短期看，終端需求尚可，總體增速同比有所回升，不過(guò)下半年增速或低于上半年。電力線纜行業(yè)表現(xiàn)不錯(cuò)，不過(guò)電網(wǎng)投資的超高壓投向也難對(duì)銅消費(fèi)形成有效提振。自7月以來(lái)空調(diào)行業(yè)生產(chǎn)有較大改善，但渠道庫(kù)存依然很高。1-8月汽車產(chǎn)銷同比分別增長(zhǎng)10.8%和11.4%，繼續(xù)高于上年同期，不過(guò)隨著購(gòu)置稅補(bǔ)貼的到期，汽車銷量或受影響。四季度，自去年年底房地產(chǎn)市場(chǎng)的新增開(kāi)工的轉(zhuǎn)好，將對(duì)銅消費(fèi)形成支撐，銅下游整體消費(fèi)仍將保持較為平穩(wěn)的增速。

綜上，宏觀面看，美元指數(shù)維持強(qiáng)勢(shì)，同時(shí)歐日等國(guó)進(jìn)一步寬松空間不大，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不容樂(lè)觀，刺激政策邊際效應(yīng)在減弱。供需基本面看，全球供需過(guò)剩周期仍未結(jié)束，隨著冶煉廠檢修任務(wù)完成，精煉銅產(chǎn)量還會(huì)季節(jié)性提高，下游需求尚可，但增速偏低。所以銅價(jià)還需要進(jìn)一步下跌來(lái)平衡市場(chǎng)，但是我們也要注意到，國(guó)內(nèi)以及全球流動(dòng)性泛濫，估值處于相對(duì)洼地的大宗商品或階段性受到資金青睞，而且人民幣貶值也將抬升價(jià)格中樞，價(jià)格低位繼續(xù)做空風(fēng)險(xiǎn)收益比也有待考慮。預(yù)計(jì)四季度將呈寬幅振蕩格局，LME三月期銅核心波動(dòng)區(qū)間為4500-5000美元/噸，對(duì)應(yīng)滬銅主力合約為35000-39000元/噸。

(關(guān)鍵字：銅市)