今年來(lái)，資金面時(shí)常趨緊已成為廣被預(yù)期和接受的特征，央行公開(kāi)市場(chǎng)投放力度和節(jié)奏更加精準(zhǔn)、有彈性，資金面的大起大落已經(jīng)少見(jiàn)但波動(dòng)周期明顯加快。中小銀行在今年去杠桿和貨幣政策緊平衡的挑戰(zhàn)下承壓明顯加大，市場(chǎng)呼喚“央媽”降準(zhǔn)解渴的聲音不絕于耳。

但市場(chǎng)也知道因?yàn)槿�面降�?zhǔn)信號(hào)意義強(qiáng)烈，目前仍在去杠桿，維持中性貨幣政策的央行很難實(shí)現(xiàn)全面降準(zhǔn)，市場(chǎng)預(yù)期并不穩(wěn)定，9月末資金面又現(xiàn)波動(dòng)，交易所短期逆回購(gòu)利率均破6%，隔夜國(guó)債逆回購(gòu)利率甚至一度破10%。

國(guó)慶、中秋雙節(jié)前的最后一天，9月30日央行突然宣布對(duì)普惠金融領(lǐng)域?qū)嵤┒ㄏ蚪禍?zhǔn)，成為國(guó)慶期間最熱的話題之一，市場(chǎng)也為之振奮，港股隨之大漲。

但節(jié)后第一天，從數(shù)據(jù)和市場(chǎng)交易情況看，資金面卻并未出現(xiàn)節(jié)前那般樂(lè)觀的表現(xiàn)。

節(jié)后首秀流動(dòng)性仍然偏緊

10月9日，上海銀行間同業(yè)拆放利率(Shibor)除6月和9月期限利率小幅上行外，其余期限利率均下行，短期利率降幅明顯，其中隔夜shibor下行19.8個(gè)基點(diǎn)報(bào)2.74%，7天shibor下行4.7個(gè)基點(diǎn)報(bào)2.9201%，數(shù)值看銀行間資金面情緒有所緩和。

但值得注意的是，交易所的國(guó)債短期逆回購(gòu)利率雖較節(jié)前最高位多有所回落，但整體利率水平仍處高位。截至10月9日收盤(pán)，一天期國(guó)債逆回購(gòu)利率GC001報(bào)8.75%，R-001報(bào)10%，兩天期國(guó)債逆回購(gòu)利率GC002報(bào)7.325%，R-002報(bào)8.8%，交易所間資金仍承壓較多，流動(dòng)性偏緊，短期資金需求量仍較大。

中部某農(nóng)商行資金交易員對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，10月9日資金非常緊張，節(jié)前的降準(zhǔn)預(yù)期對(duì)節(jié)后的資金面并沒(méi)有造成多大影響，市場(chǎng)上借錢(qián)的機(jī)構(gòu)很多，但是出錢(qián)的機(jī)構(gòu)很少，到下午才陸續(xù)有一部分資金融出，可以借到錢(qián)了，但實(shí)際成交價(jià)格還是很高，基本都是上限出。

華南某農(nóng)商行同業(yè)交易員告訴21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者，節(jié)后第一天資金面緊張的原因可能有多重：一方面從需求看，10月本就是財(cái)政存款和繳稅大月，再加上放假因素，往常5、15、25日是補(bǔ)繳退繳窗口，10月將只有15、25日兩次機(jī)會(huì)，需求端的壓力可能使不少機(jī)構(gòu)增加備付性需求；另一方面可能更重要的是，因?yàn)閲?guó)慶假期的關(guān)系機(jī)構(gòu)投資者跨季所借的隔夜、7天、14天資金基本都會(huì)在這兩天集中到期，面臨兌付壓力，很多機(jī)構(gòu)自身資金準(zhǔn)備不足，不得不借新還舊，集中的資金融資需求令這一次跨季之后沒(méi)有辦法像其他跨月跨季時(shí)點(diǎn)那樣輕松。

降準(zhǔn)效應(yīng)尚未釋放10月流動(dòng)性大概率平穩(wěn)

對(duì)于節(jié)前確定定向降準(zhǔn)后表現(xiàn)的預(yù)期與節(jié)后實(shí)際流動(dòng)性表現(xiàn)的反差，人大國(guó)際貨幣研究所研究員、中國(guó)財(cái)經(jīng)青年學(xué)會(huì)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊園對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，首先此次定向降準(zhǔn)與以往降準(zhǔn)還是存在兩個(gè)不同特點(diǎn)。第一，此次定向降準(zhǔn)屬于延遲降準(zhǔn)，真實(shí)實(shí)施需要到明年1月；第二，此次降準(zhǔn)給了機(jī)構(gòu)三個(gè)月的緩沖期，可以認(rèn)為是一種先付費(fèi)后報(bào)銷的模式，銀行可以在此期間通過(guò)改變貸款投向來(lái)滿足央行的標(biāo)準(zhǔn)，但是此期間銀行還需自己找錢(qián)。所以這一輪定向降準(zhǔn)真實(shí)效果也會(huì)大打折扣，根據(jù)市場(chǎng)中比較準(zhǔn)確的測(cè)算，這次降準(zhǔn)釋放的流動(dòng)性應(yīng)該在2000億-4000億，遠(yuǎn)低于7000億-10000億的全面降準(zhǔn)規(guī)模，市場(chǎng)也取得了共識(shí)，定向降準(zhǔn)并非意味著貨幣政策轉(zhuǎn)向，中性的貨幣政策基調(diào)并不會(huì)改變。

熊園指出，結(jié)合2014年至今8次降準(zhǔn)前后數(shù)據(jù)也可以發(fā)現(xiàn)，降準(zhǔn)之后的7-15天，甚至一個(gè)月內(nèi)市場(chǎng)資金價(jià)格和國(guó)債收益率并不會(huì)馬上有明顯的下行。實(shí)際影響資金面價(jià)格走勢(shì)的還是央行的公開(kāi)市場(chǎng)操作，未來(lái)的資金面走勢(shì)也要看央行接下來(lái)逆回購(gòu)、mlf、slf等各種工具的投放力度。

申萬(wàn)宏源固收研究主管孟祥娟對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，節(jié)后第一天資金面表現(xiàn)出的偏緊也在合理范圍內(nèi)，節(jié)前定向降準(zhǔn)的信號(hào)緩解了市場(chǎng)的緊張情緒，是部分機(jī)構(gòu)的預(yù)期過(guò)高，經(jīng)過(guò)假期的調(diào)整，市場(chǎng)預(yù)期和反應(yīng)也在回歸理性。

而對(duì)于未來(lái)資金面的走勢(shì)，聯(lián)訊證券席宏觀研究員李奇霖表示，10月資金面可能呈現(xiàn)“先甜后苦”。9日尾盤(pán)陸續(xù)有資金放出，資金面已經(jīng)開(kāi)始松弛。未來(lái)幾天可能會(huì)呈現(xiàn)一個(gè)逐漸松弛的局面，其中到期壓力的緩釋、部分累積到10月初的財(cái)政支出釋放、現(xiàn)金回款以及潛在的央行指導(dǎo)等因素是主要的驅(qū)動(dòng)力。但考慮到10月中旬繳稅等因素即將到來(lái)，市場(chǎng)仍面臨壓力，關(guān)鍵在于央行是否會(huì)在關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)施予援手，如果按照前兩個(gè)月操作，在稅期做相應(yīng)的投放補(bǔ)充但力度偏小，那么在銀行體系水位仍然偏低的情況下，非銀機(jī)構(gòu)仍會(huì)很痛苦，結(jié)構(gòu)性的問(wèn)題仍舊會(huì)存在。

孟祥娟則認(rèn)為，10月資金面大概率維持平穩(wěn)，一方面海外看四季度人民幣匯率應(yīng)該可以維持高位震蕩，資金外流壓力緩釋。另一方面國(guó)內(nèi)看目前央行已經(jīng)在關(guān)注整個(gè)行業(yè)的融資成本問(wèn)題，出臺(tái)定向降準(zhǔn)也是為了控制中小微企業(yè)的融資成本上行趨勢(shì)，資金面已經(jīng)不太具備繼續(xù)上行的前提。

孟祥娟同時(shí)還指出，市場(chǎng)普遍預(yù)測(cè)10月中上旬偏松，下旬偏緊，但經(jīng)驗(yàn)看相反的情況也有可能出現(xiàn)。今年以來(lái)市場(chǎng)預(yù)測(cè)對(duì)于資金面實(shí)際表現(xiàn)往往出現(xiàn)背離，這也是央行目前控制流動(dòng)性，防止機(jī)構(gòu)投機(jī)加杠桿的有效手段。但從實(shí)際反應(yīng)看，這種普遍的落差也可能造成市場(chǎng)效率的損失，市場(chǎng)還是希望回歸正常和規(guī)律。
 

(關(guān)鍵字：資金 利率)