自2015年12月初開始，以黑色系為代表的原材料價(jià)格經(jīng)過一輪暴漲之后，4月下旬以來大宗商品價(jià)格已出現(xiàn)回落態(tài)勢。在國際經(jīng)濟(jì)疲弱、中國經(jīng)濟(jì)保持L型增長態(tài)勢下，推進(jìn)供給側(cè)改革是宏觀政策主基調(diào)，寬松貨幣和信貸強(qiáng)刺激的情景被排除，近期大宗商品價(jià)格回落并獲得支撐后，小幅波動(dòng)向上的可能性較大，再次暴漲和暴跌的可能性大為降低。

筆者認(rèn)為，大宗商品未來走勢取決于以下幾方面因素：一是國際經(jīng)濟(jì)仍將維持疲弱復(fù)蘇局面。近期國際油價(jià)反彈，以紐約原油期貨主合約（NYMEX）為例，2016年2月中旬創(chuàng)下12年來每桶26美元新低后，上漲至目前50美元左右。從需求看，國際經(jīng)濟(jì)基本面并不支持原油價(jià)格持續(xù)上漲。2016年原油價(jià)格從2016年4月12日國際貨幣基金組織（IMF）再次下調(diào)世界經(jīng)濟(jì)增長預(yù)估值，預(yù)計(jì)2016年世界經(jīng)濟(jì)增長3.2%，比1月份預(yù)測值低0.2%。美國經(jīng)濟(jì)去年四季度意外放緩，今年一季度繼續(xù)放緩，環(huán)比僅增長0.5%，比上一季度低0.9個(gè)百分點(diǎn)。歐盟一季度經(jīng)濟(jì)環(huán)比增長也只有0.5%。同時(shí)，IMF將2016年新興經(jīng)濟(jì)體的增長預(yù)估值下調(diào)0.2個(gè)百分點(diǎn)至4.1%，其中俄羅斯、巴西、墨西哥、南非分別被下調(diào)0.8、0.3、0.2和0.1個(gè)百分點(diǎn)。

另外，一季度油價(jià)上升與歐洲和日本推行負(fù)利率以及量化寬松貨幣政策，投機(jī)資金從股市流向商品市場，美國一季度加息預(yù)期減弱，美元指數(shù)走軟等也有關(guān)聯(lián)。從供給側(cè)看，導(dǎo)致本輪油價(jià)低位回升的主要原因包括傳統(tǒng)產(chǎn)油國如沙特、俄羅斯等達(dá)成凍產(chǎn)協(xié)議，美國頁巖油井關(guān)停數(shù)量上升等，但能源革命已經(jīng)改變能源供給格局，新能源是制約油價(jià)暴漲的技術(shù)因素。因此國際實(shí)體經(jīng)濟(jì)供需兩方面的因素都不支持原油價(jià)格暴漲。

二是貨幣刺激預(yù)期力度減弱。一季度螺紋鋼和煤炭等大宗商品價(jià)格上漲受天量信貸和社會(huì)融資規(guī)模影響，但貨幣信貸刺激經(jīng)濟(jì)增長的邊際作用已經(jīng)大大降低。今年一季度度貨幣供應(yīng)增速達(dá)到13.5%，超過2015年一季度的10%；新增貸款規(guī)模4.61萬億元，超出前期高點(diǎn)2009年一季度的4.58萬億元；社會(huì)融資規(guī)�？傤~6.5萬億元，超出前期高點(diǎn)2013年一季度的6.2萬億元。但一季度中國經(jīng)濟(jì)同比增幅只有6.7%，比去年同期低0.3個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比僅增長1.1%。貨幣和信貸對價(jià)格與經(jīng)濟(jì)增長的邊際效應(yīng)不對稱，如果未來通過寬松貨幣政策刺激經(jīng)濟(jì)，不僅不能解決供給側(cè)矛盾，還會(huì)加大經(jīng)濟(jì)滯脹風(fēng)險(xiǎn)。因此，在排除寬松貨幣信貸強(qiáng)刺激，同時(shí)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控的政策環(huán)境下，大宗商品價(jià)格回落理所當(dāng)然。

三是房地產(chǎn)市場仍以去庫存為主。過去一年一線城市的房價(jià)漲幅高達(dá)30％-50%，深圳房價(jià)漲幅甚至翻番，一季度房地產(chǎn)投資已從去年底的低位回升至6.2%，房地產(chǎn)新開工面積也已有較大幅度的回升。但4月份以來一線城市及一些熱點(diǎn)二線城市降溫明顯，并帶動(dòng)整體樓市的成交量連續(xù)多周出現(xiàn)回落。由于前期市場需求嚴(yán)重透支，隨著近幾周成交量持續(xù)降溫，二季度乃至下半年樓市將迎來新的調(diào)整期。未來房地產(chǎn)投資增速也會(huì)受到制約，從而制約與此相關(guān)的建材類大宗商品價(jià)格上漲幅度，未來投資驅(qū)動(dòng)大宗商品價(jià)格暴漲的基礎(chǔ)也不存在。

四是物價(jià)上漲壓力趨緩。4月份CPI同比上漲2.3%，PPI同比下降3.4%。未來幾個(gè)月中蔬菜和豬肉對通脹貢獻(xiàn)將減弱，以及核心通脹總體弱勢，預(yù)計(jì)5月以后消費(fèi)物價(jià)將進(jìn)入回落階段。非食品方面，房價(jià)上漲速度也會(huì)減緩，醫(yī)療保健等部分服務(wù)價(jià)格上漲較多，非食品價(jià)格尤其是服務(wù)價(jià)格總體仍非常溫和。4月下旬以后鋼材產(chǎn)量繼續(xù)上升和需求階段性減弱導(dǎo)致市場預(yù)期惡化，鋼材期貨價(jià)格大幅下跌、有色產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格有所調(diào)整，能化產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格小幅上漲，預(yù)計(jì)PPI環(huán)比有所回落，同比增速仍為負(fù)增長。通脹回落疊加經(jīng)濟(jì)基本面可能逐步走弱，未來仍有貨幣信貸發(fā)揮作用的空間，通過貨幣緊縮防止物價(jià)過快上漲的可能性大幅降低，大宗商品價(jià)格回落并繼續(xù)下跌的可能性也很小。

五是中國經(jīng)濟(jì)保持L型增長態(tài)勢，政策重回供給側(cè)。近期權(quán)威人士再次發(fā)聲，強(qiáng)調(diào)中國經(jīng)濟(jì)會(huì)在較長時(shí)期保持L型增長態(tài)勢，需要深入推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，化解深層次矛盾。因中國經(jīng)濟(jì)正處在結(jié)構(gòu)調(diào)整和推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的進(jìn)程中，結(jié)構(gòu)性矛盾仍較突出，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長動(dòng)力仍待增強(qiáng)，未來政策重心可能從一季度的需求側(cè)拉動(dòng)回到供給側(cè)改革，后續(xù)政策力度會(huì)弱于一季度。

對于今后的貨幣政策，央行在一季度貨幣政策報(bào)告中透露，將繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，保持靈活適度，適時(shí)預(yù)調(diào)微調(diào)，增強(qiáng)針對性和有效性，做好供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中的總需求管理，為結(jié)構(gòu)性改革營造中性適度的貨幣金融環(huán)境，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)科學(xué)發(fā)展、可持續(xù)發(fā)展。具體來看，一是綜合運(yùn)用貨幣政策工具，優(yōu)化政策組合，保持適度流動(dòng)性，實(shí)現(xiàn)貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模合理增長。二是盤活存量、優(yōu)化增量，支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級。鼓勵(lì)和引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)繼續(xù)做好產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和船舶、鐵路、流通、能源等重點(diǎn)領(lǐng)域改革發(fā)展的金融服務(wù)，加大對創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新、科技、文化、信息消費(fèi)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)等重點(diǎn)領(lǐng)域的支持力度。這些側(cè)重于供給側(cè)改革有助于增加需求的政策將托底大宗商品價(jià)格。

(關(guān)鍵字：大宗商品 黑色系 L型增長)